2025年上半年，强一半导体(苏州)股份有限公司(简称“强一半导体”)的财务数据光鲜得近乎耀眼：营业收入同比增长超七成，毛利率逼近69%，净利润高达1.37亿元。然而，招股书却揭示了一个令人不安的事实——这家风头正劲的国产探针卡龙头，正深陷一场“单客依赖”的高危游戏。

一颗“芯片巨头”的订单，撑起八成营收

招股书显示，强一半导体对B公司的依赖程度逐年加深。2022年至2025年上半年，来自B公司及其芯片测试服务链条的收入占比从50.29%一路飙升至82.83%。换句话说，B公司打个喷嚏，强一半导体就可能高烧不退。

更危险的是，这种依赖并非“客户多元”中的某一极，而是几乎构成了公司营收的“生命线”。一旦B公司因技术路线调整、供应链重构或政策限制减少采购，强一半导体将面临“断崖式”收入滑坡。而招股书也坦言，公司目前在B公司探针卡采购份额已“相对较高”，未来增长空间有限。

这不是危言耸听。2023年全球半导体行业下行周期中，多家芯片设计厂商砍单、延迟验证，探针卡厂商首当其冲。强一半导体虽逆势增长，但若B公司出现类似调整，其业绩将瞬间失去“安全垫”。

“关联交易”背后的灰色地带

更值得警惕的是，B公司不仅是强一半导体的“金主”，还是其“关联方”。根据实质重于形式原则，公司自2022年起将B公司认定为关联方，关联销售占比一度超过40%。

此外，公司还向实际控制人周明控制的“南通圆周率”采购关键原材料，占营业成本比例最高达18.32%。这意味着，强一半导体的供应链与客户端，均深度绑定在“自己人”体系中，独立性存疑，治理结构暗藏隐患。

交易所也在问询函中直指：若未来关联交易定价不公允，或客户合作关系生变，是否会导致公司盈利能力骤降？公司虽回应称“交易价格公允”，但这类高度依赖的结构，天然缺乏市场博弈的缓冲空间。

“高毛利”幻象：涨价不可持续，成本却难以下降

强一半导体的毛利率从2022年的40.78%飙升至2025年上半年的68.99%，远高于同行业平均水平。公司解释称，主要受益于高附加值的MEMS探针卡占比提升。

但问题在于，这一高毛利水平已接近“天花板”。一方面，MEMS探针卡收入占比已超90%，继续提升空间有限；另一方面，公司核心原材料如PCB、MLO等高度依赖境外供应商，议价能力弱，成本刚性极强。

一旦未来市场竞争加剧，或客户要求降价，公司毛利率将面临“双向挤压”。而招股书也坦言，若无法持续控制成本、提升良率，毛利率下滑将直接冲击盈利能力。

募投项目“豪赌”未来，产能消化悬而未决

此次IPO，强一半导体拟募资15亿元，用于南通扩产与苏州研发中心建设。项目达产后，将新增2D/2.5D MEMS探针针数各1500万支、薄膜探针卡5000张，产能大幅扩张。

但问题是：这些产能，谁来买单？

公司目前客户集中度极高，境外市场尚处起步阶段，境内替代虽在加速，但探针卡整体市场规模有限(2024年中国市场仅3.57亿美元)。若未来B公司订单放缓，或2.5D产品推广不及预期，新增产能将面临“闲置”风险。

在当下复杂的宏观经济环境以及成人教育市场中，尚德机构能够保持高质量营收和规模化盈利，体现出强大的市场适应能力和竞争力。一方面，在穿越市场周期的过程中，尚德机构通过不断强化内生动力，成功构建了更为稳定的增长模型。另一方面，随着我国的人口红利正向人才红利转化，社会对高质量和充分就业的需求日益增加，职业教育市场获得持续的增长动力。而终身学习型社会的逐步完善，也为尚德机构以及成人在线教育市场带来了更为稳健的发展预期。

从投资结果来看，全国国资机构在过去5年间直投金额高达1.59万亿，直投了约1.29万家企业。如果算上间接投资，国资机构共投资了约2万家企业(已去重)。而且数据显示被投的2万家企业中，98%以上依然存续。

更雪上加霜的是，募投项目每年将新增折旧摊销超8300万元。一旦产能利用率不足，这些固定成本将直接侵蚀利润，形成“越扩产越亏损”的死亡螺旋。

技术迭代“慢半拍”，就可能被一脚踢出供应链

探针卡行业技术更新极快，芯片制程从7nm走向3nm，测试精度要求水涨船高。强一半导体虽在2D MEMS领域站稳脚跟，但在更高端的2.5D/3D探针卡领域，仍处“追赶者”角色。

招股书坦言，若公司无法持续投入研发、判断技术趋势失误，将“影响产品竞争力”。而一旦B公司等核心客户转向更先进供应商，强一半导体不仅将失去订单，更可能被彻底踢出供应链。

2024年公司研发费用为7853万元，同比下降15.5%，研发强度有所回落。在行业技术加速迭代的背景下，这种“收缩式”研发，是否足以支撑未来竞争？令人担忧。

一场“高杠杆”的客户博弈，何时迎来真正的独立？

强一半导体的崛起，是国产替代浪潮下的一个缩影，也是一场“高杠杆”的客户博弈。它用短短数年，将自己绑上了B公司的战车，享受着订单与毛利率的双重红利，却也埋下了客户集中、关联交易、产能错配与技术滞后等多重风险。

未来，它能否摆脱“单客依赖”，真正实现客户多元、技术自主、治理独立，将决定它究竟是国产探针卡的“真龙头”，还是一场资本盛宴下的“纸面富贵”。

投资者应警惕：在半导体周期下行、客户议价增强、竞争加剧的背景下短线股票卖出技巧，强一半导体的“高增长”故事，或许远没有看起来那么安全。